“国办二十五条”对国资系私募基金管理人的五大实务影响-世一律师事务所

“国办二十五条”对国资系私募基金管理人的五大实务影响

发布时间：2025-01-14 浏览量：

2025年01月07日，国务院办公厅印发《国务院办公厅关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（下称“指导意见”）。指导意见分八部分二十五条，内容很丰富，影响深远。特别是对于国资系私募基金管理人，将深刻改变后续国资系私募基金管理人的业务全流程。本文，我们从国资系私募基金管理人的视角，汇报一下指导意见产生的五大实务影响。

国资管理人管理的基金都是政府投资基金吗？

指导意见对政府投资基金的界定聚焦在资金来源，即政府以预算出资基金。

预算出资包括“直接预算出资、安排资金委托国企出资、以基金出资专项资金注资国企”等形式（见#7，即指导意见第（七）条，下同），同时又堵上了两条路，禁止“党政机关、事业单位未经分级管理审批机制以财政拨款或自有收入新设基金”（见#5）以及禁止“强制要求国有企业、金融机构出资或垫资”（见#21）；

也就是说，只要是通过预算或财政安排资金投资基金的，都受指导意见管制，并点明不得绕道国企、事业单位专项资金、金融机构垫资等方式来规避。

另一方面来讲，这里的定义是直接式的、不向下穿透的，政府投资基金与国资基金并非同等概念,从指导意见定义的对象来看,只有最上层的财政预算出资基金属于指导意见规制的“政府投资基金”（类似过往语境中的引导基金），该基金设立后所投资的子基金，包括政府直接控制的区域内国资系管理人所设产业子/创投子基金，即便属于国资基金，但应不理解为指导意见此处的政府投资基金。

这意味着，

第一，即便是区域内国资系管理人发新的子基金，来承接上层政府投资基金的财政资金做实施投放，不需要另行走分级管理审批。

第二，区域内国企、管理人集团以盈利资金、非财政委托的自有资金设立新基金，不属于指导意见下的“政府投资基金”，不纳入预算管理。

分级审批和“县级基金”“县级管理人”界定问题

中央财政基金由国务院批准，省级地市级基金由同级政府批准，县级基金严控并由上级政府审批。

省级明确包括计划单列市，也当然包括直辖市。

“县级基金”如何界定，波及面非常广，也是一个非常重要的问题。一方面，“县级基金”属于严控范畴，需由上级政府审批并论证充分的合理性、必要性；另一方面，县级政府新设基金管理人也是“严控”范畴（#14）。

从指导意见规定的三级划分来看，省级、直辖市和地级市可自主审批，但地级市的下辖区、直辖市的下辖区是否按县级认定，就涉及到比较复杂的行政区划等级和保留审批权的问题，以及高新区、经开区、一些跨地区的联合开发区、国家级高新区，在行政区划等级、行政级别、自主审批权方面存在很大的差异。而是否认定为“县级”，也关系到今后能否新设区域内国资私募基金管理人以及如何申报新设基金。对县级的理解，我们简单梳理几个观点：

第一，“县级”包括县、县级市。

第二，指导意见所述的“县区”是否包括地级市的下辖区。从指导意见的表述来看，“县区如确需发起设立基金”，按国务院发文习惯，“省”通常理解为省级行政区，“市”理解为副省和地市级行政区，“县”作为“区县”、“县（区）”、“县区”的提法都有，通常理解为县区级行政区，“地区”则是“省市县”的合称；结合指导意见的设计意图，对地级市的下辖区应该是强监管的，应纳入县级基金范畴。

第三，直辖市的下辖区、经开区、高新区是否理解为“县级”。从行政区划级别上，地级市是适用四级制，直辖市是适用三级制，直辖市下辖区没有地方立法权，属于县级行政区划，但如就此一律界定为“严控的县级基金”范围，似乎也不太合理，很多直辖市下辖区本身符合财力强大和资源禀赋的概念，正是落实指导意见精神的中坚力量，从这个角度看，我们倾向于理解不属于严控范围，但下辖区是否能在直辖市指导下保留自主审批权也有待观察。

“招商引资条款”“市场化方式遴选确定基金管理人”对既有业务模式可能的影响

3.1招商引资条款的影响

#17规定“落实建设全国统一大市场部署要求，不以招商引资为目的设立政府投资基金、鼓励取消政府投资基金及管理人注册地限制、鼓励降低或取消返投比例”。

近几年我们对招商基金的业态非常熟悉，地方招引贡献很多，也出现很多问题。指导意见明确取缔招商型基金后，不单是一个口号的变化，后续逐渐的在设立审批、审计稽核、绩效评价上也会慢慢地体现出引导效果。

大家纷纷在提的一个问题就是不做招商引资，地方还有没有动力来做这件事情，怎么切实鼓励地方资金投身统一大市场来发挥带头引领作用，我们相信政策面或者后续的绩效评价体系肯定会落实回应。

在转型过程中，第一个应该厘清的问题是，如何区分以招商引资为目的设立基金，和基金投资过程中产生的招商行为。不以招商引资为目的设立基金，不代表基金禁止涉及招引活动。地方财政出资做股权投资、产业投资，本身需要结合地方产业资源禀赋，不太可能彻底排除产业迁入配套工作。不过在设立方案、绩效目标、考核评价上，预计也会逐步降低招引成分，更多考评政策目标的实现效果。

第二个要关注的可能影响是，在这个过渡的过程中，地方政府投资基金的投资消化方式可能会有一些变化。不谈招商引资、降低返投比例之后，为了有序降低资本招商的影响，可能就需要区域内直控国资管理人做更多的直投工作来消化更多的资金，毕竟“外人”要谈返投，谈强退，“自己人”就没这个问题。

3.2市场化方式遴选确定基金管理人的理解

#14规定“理顺政府投资基金与管理人的关系，实现政府引导、市场化运作和专业化管理的有机统一。基金管理人原则上采取市场化方式遴选确定。”

这一点后续如何落地，落地到什么程度，对业态会产生很大的影响。很多情况下，地方政府出资设立的百亿基金，还是会先交到区域内控制的国资管理人手上完成设立，再通过市场化方式进行社会子基金遴选。当然，也有很多地方在最上层的政府出资基金层面，就直接以市场化方式选聘社会资本担任管理人。

从指导意见来看，没有做一定的区分。那么，地方财政出资设立政府投资基金，是否允许在设立方案中直接指定管理机构？如原则上不可以指定而应当一律进行市场化比选，那么很多区域内政府实控的国资管理人，就要与外部机构共同竞争区域内引导基金的管理人职务了，这可能也会带来很多的冲击和改变。

基金结构和投资要素的影响

4.1 分类的差异化

指导意见明确将政府投资基金分为产业类和创投类，重申正确定位，分类明确了方向和任务（#1、2、3），在投向要求上和过往没有太大区别。

结构上的差异主要在于，创投类“可适当提高政府出资比例、放宽基金存续期要求、延长基金绩效评价周期”（#6），鼓励创投类采取母子基金方式投资，产业类正常结合母基金和直投方式（#13）。

4.2 对子基金的要求

政府投资基金对子基金的要求，比较明确地提了两点。

第一，子基金原则上要做直投（#13），一方面，对于市场化子基金来说，拿了政府投资基金的钱，就要自己投出去，避免投资空转、继续分包；另一方面，对于地方政府设立的基金，层级也可能会受限，比如过往市级母基金投区级母基金，区级母基金再投市场化直投子基金，这种多层母基金结构可能受到一些影响。

第二，子基金管理人的制度建设要求（#18、21），明确要求基金管理人建立基金退出管理制度、建立健全关联交易管理制度、健全廉政风险防控体系。这一点，我们理解适用于区域内国资管理人，也适用于市场化子基金管理人。既然有规定，制度建设工作就应当执行，并作为子基金管理人遴选的要求之一。

4.3 管理费的科学论证

#14要求政府投资基金的管理费要经过科学论证，一般以实缴或实际投资金额为基数。

这一点变动不大，一方面，要增加管理费的论证环节（内部立项报告、外部专家评审会都应增加相应内容）；另一方面，要注意管理费的计算基数，注意“实际投资金额”和惯用的“投资成本”概念的偏离度。

4.4 投后管理

#12所述的投后管理分成两个层面讲，“政府部门可通过监督投向、跟踪投资进度、委派观察员等方式，促进基金合规运作。母基金要加强对子基金投向、运作、财务等情况的监督，强化尽职调查责任。”前一句针对母基金层面，政府如何监管母基金管理人和母基金运作，更多以间接方式进行，避免行政干预；后一句针对母基金对外投子基金层面加强监督，强调强化尽职调查责任，这也是后续尽职免责的重要基础。

4.5 返投设置

指导意见要求不以招商引资为目的设立基金，鼓励取消双落地，鼓励降低取消返投比例，这一点还是等后续各地的不同政策落地来把握为宜。既然返投比例还存在，也需要继续谈返投认定、比例和强制退出。后续的一个重点工作可能会围绕如何体现“不以招商引资为目的”来进行，通过绩效管理体系、考评机制的建设来进行引导，逐步转向对“政策目标综合实现情况”的拆解和落地。

国资管理人的合规建设工作

5.1 容错机制的制度准备

国资基金的容错机制建设（#16）一直在推动，容错的前提是尽职合规，对于国资管理人而言，也需要提前做好制度准备，推动合规程序建立和职责清单明确化，为各地区后续落地的机制做好承接准备。前些天上海针对容错机制发布了新规，我们也写了一篇解读如附：《国资基金的免责：上海市<市国资委监管企业私募股权投资基金考核评价及尽职免责试行办法>透露的三个重要变化值得所有国资基金关注》。

5.2 绩效管理体系建设

在指导意见的出台后，基金绩效目标设置（#15）有了指引性方向，通过绩效目标和管理体系的合理建设，不仅能够“摆正定位”，也是适用容错机制的体系构成。

5.3 及时根据监管框架进行制度建设和优化升级

指导意见提出的几项具体制度，（#18、21），明确要求基金管理人建立基金退出管理制度、建立健全关联交易管理制度、健全廉政风险防控体系，也已经有国资管理人开始着手相关工作了。

同时，指导意见提出多部门共建“1+N”制度体系（#24），涉及基金预算、国有资产管理、绩效考核、信息统计、信用建设、登记备案等等方面，以及#22提出的“政府投资基金高级管理人员管理相关办法”，都需要国资管理人持续关注，及时结合监管框架进行制度升级。

本文作者：孙名琦王东冉

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