境内合伙型私募股权基金中，经常会运用到特殊有限合伙人（Special Limited Partner）机制，这种运用更多地体现为商务现实需求与商事自治规则的结合，并逐渐与私募基金合规监管呈现出一种突破—规制—融合的态势。虽然，并无专门研究可以去分析论证SLP制度的发展历程，但从商业实践来看，早期，SLP机制更多体现为员工跟投的专门工具，而随着私募基金监管规则的不断完善和严格，很多特殊的结构设计也在将其自身内化进SLP机制，以寻求某种法理和程序上的正当性。一方面这使得SLP机制本身的内涵和操作越加丰富；另一方面，也使得SLP机制面临更多的争议甚至是风险。

归根到底，SLP机制是在全体有限合伙人内部进行类别上的区分，并通过共同预设，使不同类别份额适用不同的运作规则，以发生SLP相较于其他LP得以享受特殊待遇的效果。SLP机制首先需解决的制度问题，就在于如何对SLP进行划分和界定。

最简易的一种界定方式，也是此前常用的一种模式，就是全体合伙人一致同意基金管理人单方指定的LP属于合伙协议项下的SLP，适用关于SLP的特别约定。这一方式仅通过程序对SLP进行界定，准确且简易，在界定问题上不容易引发矛盾，也不用特别考虑SLP合理性之所在。

但是，这一方式也存在一些问题，比如，SLP仅有程序上的界定，而无实质上的价值判断，本身无法为“不公平对待投资者”提供合理性抗辩。而且，SLP得享特殊待遇，如管理人单方变更、增加SLP，易引发管理人与资方、SLP与LP的矛盾和风险。当然，这些问题都可以通过完善的协议设定来予以解决。

在私募股权基金中，SLP界定方法的选择，需以商务条件取得一致为前提，并不同程度地体现为程序界定与实质界定的结合。在程序上由管理人单方决定、合伙人会议同意或全体合伙人一致决定，而在实质上，则是以LP主体身份、渠道、特殊义务或贡献等对界定和变更作出约束。比如，最为常见的管理人员工跟投SLP平台，即可直接将SLP限定为管理人股东、员工组成的平台，并在LPA中约定SLP主体性质和后续变更（份额的转让及扩募）的特殊条件，以实质条件的充分界定获得管理人单方决定的程序权利；而对于部分特殊贡献投资者，比如项目来源方、FA机构人士、资方的核心团队甚至是投委会人员，在取得其他LP认可的情况下，也可以做为SLP主体，享受特别待遇。

管理费属于基金管理人为有限合伙人提供资产管理服务而收取的前端固定服务费用，对管理费进行减免，通常视为基金管理人对其可得利益的放弃，而不构成对投资者利益的损害，一般不会构成不公平对待投资者。而SLP因其特殊的身份和在基金中除出资以外的特别义务/贡献，管理人对SLP减免管理费则更具合理性。

实务中，管理费减免的具体操作方式有多种。较为常见的是全额减免，即SLP无需向基金支付任何管理费，通常适用于员工跟投平台等纯内部性质的SLP。此外，也有按比例减免（即SLP按一定比例如50%支付管理费）或按期限减免（即SLP在投资期内支付管理费，但在退出期内减免管理费）的做法。

需要注意的是，管理费减免应当在基金合同中明确约定减免的比例、期限和适用条件，避免事后产生争议。同时，管理费减免的合理性应当有充分的商业逻辑支撑，如SLP为基金提供了额外的增值服务、承担了额外的义务等。

基金管理人针对各LP将分取部分业绩报酬，作为基金管理人提供资管服务所收取的后端浮动服务费用。如同管理费一般，基金管理人对SLP减免业绩报酬提取比例，也属通常。因为业绩报酬与基金的投资收益直接挂钩，涉及的利益分配更为敏感，业绩报酬减免的实务操作更为复杂。第一种是降低业绩报酬提取比例，如一般LP按20%提取业绩报酬，SLP按10%或更低比例提取；第二种是设置业绩报酬起提门槛，如一般LP在基金年化收益率达到8%后起提业绩报酬，SLP在更高门槛（如12%）后起提；第三种是延迟业绩报酬支付，即SLP的业绩报酬在基金清算时统一支付，而非按项目退出逐笔支付。

业绩报酬减免的核心逻辑在于，SLP与管理人通常被视为“同一方”，SLP获取的收益实质上是管理人收益的二次分配。因此，SLP的业绩报酬减免不应损害其他LP的利益，而应当是在管理人的“可得范畴”内进行调整。

分享后端超额收益，是SLP最为核心的商务需求。如通过基金管理人收取超额收益后向特殊人士转付，无论是员工薪金、咨询服务费、股东分红等方式，都面临高额的双重税负。所以，通过SLP直接向基金收取超额收益可以实现很好的经济效果。

而且，对于其他LP而言，SLP所分享的超额收益，通常是在基金管理人的可得范畴中进行二次分配，而不与其他LP争利。在框定住SLP与基金管理人共享“20%”超额收益的基础上，SLP设置通常能够得到其他LP的理解与配合。当然，现行监管规则并不允许以特殊有限合伙人身份分享前端固定管理费。

合伙型私募股权基金中常见的几类合伙人决策机制包括合伙人会议、投资决策委员会、有限合伙人咨询委员会等。在有些SLP基金中，SLP作为基金关键人士或特殊角色，本身较为看重在决策参与层面的特殊权利。因而虽然出资比例不高（甚至是象征性出资），但仍要求取得合伙人会议的一票否决权，或者投决会委员或观察员角色。这并不当然违反《合伙企业法》关于有限合伙人不得参与合伙事务执行，或基金管理人不得将受托人责任转委托的问题。

一般LP在基金中的义务主要是出资义务，即按照LPA的约定按期足额向基金实缴出资。不过，在部分设置SLP的特殊项目（如不良资产、医美、网红流量基金等）中，部分SLP在享受特殊有限合伙人待遇的同时，也需要为基金投资遴选、标的项目经营孵化及后续融资退出进行赋能。在这一类赋能型SLP中，通常会要求特殊的信息获知权，比如在基金信息披露外规和LPA约定的基础上，更为详实地获知项目池、资产池的信息，有权直接与管理人分享基金所投项目的运作信息，并根据其所具备的行业资源为基金退出、孵化作出特殊贡献，当然这类SLP同时也受到避免与基金同业竞争、利益冲突的规制。根据我们的观察，在一些特别领域的小众基金中，一般LP不仅对赋能型SLP并无排斥，反而欢迎赋能型SLP在基金投资、孵化中的深度参与，有限合伙人之间的收益实现，并不仅仅取决于资金共享，而将根据赋能性SLP的贡献程度，协商予以一定比例的超额收益激励。

此前，SLP惯常用于员工跟投平台，或管理人之自然人股东减少业绩报酬税损的节税工具，其界定、规则都比较简单，也不容易出现投资者风险。而随着基金治理规则的不断完善和严格，一些在新的监管规则下难以直接实施的结构设计，也意图在SLP框架下得到认可。这主要导致了两方面的风险和问题。

SLP的机制，本质上的确是将LP区分为不同类别，并在管理费、超额收益、权利义务等方面给予了特别待遇或要求。这一点，很容易与结构化基金项下的优先、劣后LP混淆甚至是重合。这也是SLP在结构设计上经常遇到的疑难问题与固有风险。

结构化基金有两个核心标准，一个是不同份额类别提供风险补偿，一个是收益分配不按份额比例计算。而SLP基金通常不被认定为结构化基金，主要原因在于，SLP在界定上具备特别主体属性（如管理人员工、股东），且SLP虽不按份额比例计算超额收益，但其出资金额较小，也主要与管理人作为同一方分享基金中归属于管理人的业绩报酬，而不与其他LP争利。所以，SLP不能发挥以出资资金或认缴提供风险补偿的功能，其获取超比例的超额收益不是因为资金属性而是因为主体属性或赋能价值。

然而，如部分SLP符合出资金额较大、收益分配顺序劣后并获取超比例超额收益的情况下，就实质上构成结构化基金，在此基础上，应受结构化基金的管理要求。

SLP相较于一般LP，得以享受管理费豁免、超比例分享超额收益或特别治理权限等特殊待遇，这些待遇设计很容易在表面上构成“不公平对待投资者”情形，继而在合规甚至诉讼层面产生风险。

我们理解，不得不公平对待投资者，本身是私募基金产品的应有之义，也是基金管理人信义义务的体现。而公平本身，向来作为法律追求的基本价值之一，不应该是绝对平均，而是一种价值判断，基金参与各方承担各方应尽责任，并获得应得利益。

在SLP的特殊权益是否构成不公平对待投资者的问题上，价值判断如何处理极为复杂并难以量化。一方面，在实质上，SLP取得特殊权益，系因其主体属性特殊或具备赋能价值，其特殊权益不减损一般LP利益，或因其为一般LP创造利益而得以奖励；另一方面，在程序上，SLP的界定方法、界定结果及特殊权益类型，应事先取得全体合伙人的同意。在此实质公平及程序公平的基础上，SLP的多类运作机制，能够为丰富私募基金行业生命力和提高经济投融资效率，作出相应的贡献。

《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条规定，私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人。对于SLP而言，其合格投资者要求的适用需要区分不同情形：

针对SLP为管理人员工的情形，根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第十三条第（三）项的规定，“投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员”视为合格投资者。这意味着，如果SLP是管理人的员工（与管理人签订劳动合同、缴纳社保并发放工资），则该SLP可以豁免合格投资者的资产规模或收入水平要求，但仍需满足投资金额不低于100万元的要求。

针对SLP为管理人的股东、关联方等情形，其本质上仍属于外部资金，即便有强关联关系（比如未担任管理人员工的实际控制人），仍不适用于合格投资者豁免情形，其投资要求包括：投资于单只私募基金的金额不低于100万元；单位投资者净资产不低于1000万元；个人投资者金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。

实务中，管理人通常通过设立员工持股平台（如有限合伙企业）作为SLP，员工通过持有平台份额间接持有基金份额。在这种情况下，员工作为穿透的投资者，其可以豁免合格投资者要求，但根据基金业协会的答疑，持股平台本身仍应当满足合格投资者要求。这一要求包括“投资额不少于100万元”及“净资产不低于1000万元”两方面，前者通常比较容易安排，也属于基金备案时必须核查的事项，但后者往往难以在商务上实现，且在备案环节没有予以非常严格的审查。

此外，需要特别注意和警惕的问题是，部分处罚案例中对于SPV结构投资者的定性有较大的分歧认知，有些观点认为只要私募基金管理人担任不备案合伙企业的GP，其合伙企业存在外部投资者，就视为募集资金，应当进行备案。在趋严的监管态势下，如何谨慎都不为过，如果采用SPV来搭建SLP结构，除最基础的SPV本身不能收取管理费之外，如果仅为员工SLP情形，管理人担任GP通常问题不大，但如果还有外部资金方SLP，则不建议由管理人担任GP，避免引发“未备案基金”的质疑程序。

通过合伙协议的制度设计，我们可以创设SLP、基石投资人、排除投资人等多种类别的合伙人身份机制，这些机制，在境内私募基金实务中也已经得到了大量的运用，不过，SLP机制并无对应的法律规则，境内信托法、证券投资基金法都没有作出类似特殊委托人、特殊投资者的规定，从比较法角度，我们也对境外熟知的一些SLP制度进行了研究，以供参详。

1、美国法下的SLP制度——弹性有限合伙人（Springing Limited Partner）

美国法下的SLP制度是参考DLLC（Delaware Limited Liability Company，特拉华州有限责任公司）的Springing Member（弹性股东/临时股东）制度所设，与Special Limited Partner（特殊有限合伙人）的功能和概念不同，更适合称为“弹性有限合伙人”，也即，当一家有限责任公司/合伙企业即将没有出资人而根据法律规定应当解散时，由该弹性股东/有限合伙人在一段时间内担任该实体的股东/有限合伙人，以避免该实体进入解散清算程序，直至实体出现下一个出资人为止。

弹性股东/合伙人的意义仅系确保公司/合伙企业具备存续的最低法律要求，只有在最后一名出资人停止担任股东/合伙人角色时，由SLP自动上线成为弹性有限合伙人，并且，SLP在合伙企业中不具备任何权益或义务，不承担合伙企业的债务、无出资义务，当然也不具备分红权、投票权，亦不得主动辞任有限合伙人。

在境内合伙型私募基金体系中，这种为合伙企业避免因有限合伙人缺失而触发清算情形的弹性有限合伙人制度，实务借鉴意义不大。但换一个视角来看，如果设置一种SGP（弹性普通合伙人）制度，反而有一定的实务意义。

对此，《私募投资基金登记备案办法》规定了“维持运作机制”要求，也即，“私募基金管理人因失联、注销私募基金管理人登记或者出现重大风险等情形无法履行或者怠于履行职责导致私募基金无法正常退出的，私募基金管理人、私募基金托管人、基金份额持有人大会或者持有一定份额比例以上的投资者，可以按照基金合同约定成立专项机构或者委托会计师事务所、律师事务所等中介服务机构，妥善处置基金财产，保护投资者合法权益，并行使下列职权：……”在管理人或GP失能的情形下，可以考虑通过预设的合伙协议约定，直接由SGP上线发挥一定的GP职能，如组织投资者、召开合伙人会议、清点基金财产、对接托管机构、监管机构等，促进特殊状态的解决。

2、欧盟/卢森堡法律下的SLP制度——特殊有限合伙企业（Special Limited Partnership；又称“SCSp”）

2013年7月，随着《欧盟另类投资基金管理指令》（Alternative Investment Fund Management Directive）的实施，卢森堡将其整合进国内现有的法律框架，同时创设了一个全新的合伙企业型工具——Special Limited Partnership。该等SLP制度对私募股权基金管理人、地产基金管理人作出了一些量体裁衣的法律修改，并旨在吸引全球投资者赴卢森堡投资私募基金。

据此，卢森堡法下目前有3种有限合伙企业形式可供选择，能够满足全球私募股权、基础设施、房地产和对冲基金投资者的不同需求：

（1）具有法人资格的一般有限合伙企业（“SCS”）

（2）不具有法人资格的特殊有限合伙企业（“SCSp”或“SLP”）

（3）类公司型有限合伙企业（“SCA”；类似于离岸基金中常用的单元保护公司“Protected cell company”，旨在实现不同投资组合之间的资产和风险隔离）

卢森堡SLP（特殊有限合伙企业）制度具备高度的灵活性，比如：

在备案层面允许自由选择，不备案的SLP适用卢森堡公司法以及《欧盟另类投资基金管理指令》，此时SLP可以由经过登记的另类投资经理管理，避免双重备案监管；而备案的SLP适用卢森堡法下的特殊监管规定，可以作为特别投资基金（Specialised investment fund，Sif）或者风险资本投资公司（Investment company in risk capital，SICAR）接受卢森堡金融监管局（CSSF）监管。

在保密及公示层面，LP信息及出资额无需公开，仅LPA的部分条款需备案公示。

在主体资格层面，无法人地位，但具备起诉与被诉的资格，享有法律上的自治权。

并且，在SLP中，LP亦可担任特定角色，比如担任GP主体的董事、顾问或经理职位，类似境内常用的员工跟投SLP制度，以便持有基金份额并收取CARRY。

更为重要的是，SLP（特殊有限合伙企业）的组织架构和功能可以非常灵活，大多数LPA条款均可以自行约定和设计，比如合伙权益可以以证券方式体现而无需以认缴出资现金确定合伙份额，合伙权益可约定是否携带投票权、一票否决权或加倍投票权，部分合伙人可不参与分配或不承担损失，允许以现金、实物、劳务（协商定额无需评估）出资。在税务方面，SLP本身的利得税、净资产税、增值税可按一定条件豁免，非居民LP无需缴纳所得税或净资产税，SLP向LP分红时亦无需缴纳预提税。

本文作者：孙名琦 王东冉